蜀道装备(300540)投资价值分析报告：守深冷业务拓气体运营创氢能未来-全球热点

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蜀道装备(300540)投资价值分析报告：守深冷业务拓气体运营创氢能未来-全球热点

2023-06-09 17:46:45 来源：中信证券股份有限公司

(资料图)

公司是专业的深冷装置生产厂商，技术水平与营业收入都位于国内领先水平。

目前公司正在进入特种气体运营业务，后续稳定运营后能够实现商业模式的转变以及盈利和现金流的提升。公司在氢能行业也有着广泛布局，长期来看有望带来新的增长点。此外，公司在发布的股权激励计划中设立了较高的增长目标，我们认为远期看公司营收有较大的增长潜力，首次覆盖给予“增持”评级。

深冷业务技术领先，大股东助力商业转型。蜀道装备是一家从事气体低温液化与分离技术的企业，当前主营业务是LNG 装置和空分设备的生产、设计与销售。

公司LNG 装置和空分装置的技术竞争力在国内处于领先地位，我们预计后续随着我国天然气消费量的增加以及工业高质量发展，公司的深冷装备业务规模将以超过10%的速度增长。根据其公告，目前，公司拟谋求由深冷装备业务纵向切入至气体运营领域。2021 年，蜀道投资集团旗下的蜀道交通服务集团成为公司控股股东，我们预计集团丰富的资源以及在交通领域深厚的背景有望为公司业务的转型和开拓提供坚实的基础。

切入气体运营，商业模式更新迭代。工业气体是“工业的血液”，在工业部门应用广泛，目前市场规模近2000 亿元，我们预计行业未来几年增速在8%-10.5%之间。因为工业气体属耗材且在生产中成本占比较低，生产厂商出于稳定性要求会与气体运营商建立长期合作关系，所以气体运营商的供气业务的现金流充足且稳定。公司当前设备销售业务的收款周期较长，部分资金也会被产业链暂时占用，转型气体运营后，现金流情况有望改善，盈利能力也会提升。公司目前已取得转型初步进展，LNG-BOG 提氦项目即将投产，与关联方蜀能矿产公司也已签订氮气供气合同。

转型清洁能源，重点布局氢能。公司在氢能全产业链均有所布局。上游制氢环节，公司氢气提纯系统技术成熟，拟建设山西原平清洁能源项目，项目拟使用低阶煤质提取LNG、氢气及氢气化合物等清洁能源相关产品；中游储运环节，公司拥有加氢站设备与液氢装置的技术积累，目前已具备35MPa/70MPa 气态加氢站及液态加氢站的设计、装备提供能力，自主研发了CH35-500 型加氢撬，同时也具备日产5-10 吨的液氢装置生产能力；下游应用方面，公司有望背靠大股东资源积极布局清洁能源站点。公司控股股东蜀道交通服务集团目前在营加油站139 座、服务区89 座，公司有充足的空间进行清洁能源站点建设。目前公司可提供加气站设备、加氢站设备、充电站和综合能源站装备。

规划前景光明，股权激励提振信心。公司于2023 年5 月发布《十四五发展规划纲要》，希望到“十四五”末，将公司打造成为工业气体头部企业，绿色交通装备制造一流服务商。此外，公司披露的股权激励计划中2024/2025/2026 年的营业收入考核目标为11.8/32.0/36.8 亿元，若以2021 年为基期，对应2021-2026的复合增速高达47.2%。我们认为公司会通过积极发展传统设备业务，开拓气体运营业务和清洁装备业务以及向外进行收购完成定下的业绩目标。

风险因素：宏观经济波动风险；公司高增速下人力短缺风险；公司气体运营业务竞争加剧风险；公司气体运营业务资金压力风险；公司业务进展不及预期风险。

盈利预测、估值与评级：公司在深冷装备领域技术处于领先地位，向气体运营业务转型有望更新商业模式，远期清洁能源业务前景广阔。我们看好公司传统业务的持续增长以及新业务带来的增量，预计公司2023-2025 年EPS 分别为0.35/0.52/0.62 元，当前价23.59 元，对应2023～2025 年P/E 为67/45/38 倍，对应2023～2025 年P/B 为3.7/3.4/3.1 倍。我们采用了以PB 为基础的相对估值法对公司进行估值，测算得到公司2023 年目标价25 元；我们也采用了以DCF为基础的绝对估值法对公司进行估值，测算得到公司2023 年目标市值39.2 亿元，对应股价24.4 元。综合两种估值方法，我们给予公司目标价25 元。首次覆盖，给予“增持”评级。

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